역사적 표현에 근거하여 추론하는 주요 함정은 다음과 같다.
1, 잠재적 위험
역사적 성과를 오도하는 주요 성과는 알 수 없는 위험이다. 한 펀드의 존속 기간 동안 투자 전략은 이미 작은 확률 사건의 위험을 드러냈을 수도 있지만, 마침 이 기간 동안 발생하지 않았기 때문에 역사적 성과는 반영되지 않았다. 이런 상황에서 역사적 표현은 대표적이지 않거나 오도성이 있다. 이곳의 핵심 개념은 이미 4 장에서 논의되었다.
2. 데이터 관련 트랩
그림 6- 1 은 최근 30 년간 채권 시장의 강세 상승을 보여준다. 널리 사용되는 포트폴리오 최적화 모델에서 채권을 투자 목표로 사용한다고 상상해 보십시오. 주어진 변동률 (위험 측정으로) 에서 포트폴리오 최적화 모델은 예상 수익이 가장 높은 포트폴리오를 제공합니다. 이 모델의 결과는 역사상 다양한 투자 대상의 예상 수익과 변동성 및 그 사이의 상관 관계를 기준으로 계산됩니다. 일반적으로 채권 상승 추세가 강할수록 안정될수록 최적 포트폴리오에서의 비중이 높아진다.
그림 6- 1 미국 국채선물 주력 연속 계약
주: 선물 주력 연속 계약도는 국채 선물을 지속적으로 보유하는 다발의 순가치 변화를 보여 계약 연장 가격 조정을 고려하고 있다.
포트폴리오 최적화 모델에는 과거 데이터가 향후 의사 결정을 위한 신뢰할 수 있는 근거라는 암시적인 가정이 있습니다. 이 가설은 합리적입니까? 구체적으로 채권까지 지난 30 년간의 실적과 미래 실적의 상관관계는 얼마나 강한가? 채권 시장의 장기 강세장의 동력은 1980 이후 상품 곰 시장과 같은 기간의 저인플레이션에서 비롯된다. 상품 시장은 2002 년 이후 바닥을 쳤지만 인플레이션은 여전히 부진했다. 이는 2008 년과 그 이후의 경제 위기 덕분이다. 채권의 장기 강세장 (또는 금리의 장기 하락) 은 2008 년 말 두 자릿수 인플레이션률이 1979 에서 1980 에서 2% 이하로 떨어지는 큰 추세와 동기화되었다.
그러나 채권의 미래 전망은 과거의 역사적 성과와는 무관한 것 같다. 채권 금리가 198 1 에서 현재 15% 로 떨어졌다. 아무리 상상의 날개를 펴도 앞으로 떨어질 공간은 극히 제한되어 있다. 미래의 예측에 대해 과거의 금리 하락 (채권 상승) 은 지도적 의미가 없을 뿐만 아니라' 불가능한' 지표이기도 하다. 우리는 앞으로 30 년 금리가 3% 에서-12% 로 떨어질 것이라고 상상하기 어렵다. 반면 금리가 장기간 크게 하락한 뒤 대반전이 일어날 가능성이 높다. 급성장하는 세계 경제가 가져온 강력한 수요 덕분에 대종 상품 가격이 반전돼 장기 상승세를 보이고 있다. 지금까지 높은 실업률로 상품 가격이 올랐음에도 불구하고 인플레이션률은 여전히 매우 낮았다. 그러나 실업률이 개선됨에 따라 인플레이션률이 다시 상승하고 있는 것 같다. 또 완화통화정책의 지연효과는 높은 채무가 장기 인플레이션과 금리 상승 (즉 채권 가격 하락) 을 초래할 수 있다는 우려에 겹쳤다.
아이러니하게도, 과거는 우시장에서 주된 역할을 했는데, 아마도 미래의 곰 시장의 유인일 것이다. 과거 채권 강세장은 금리가 높은 위치에서 낮은 위치로 떨어진 지 오래다. 앞으로 하락할 공간이 매우 제한되어 상승 궤도에 진입할 가능성이 크다. 게다가 금리가 장기간 하락한 것은 이자 수입이 이미 전면적으로 감소했다는 것을 보여준다. 이런 맥락에서 채권 시장의 지난 30 년 동안의 상승세는 채권이 앞으로 계속 하락할 수 있는 한 가지 이유인 것 같다. 투자조합에서 채권의 가중치를 늘리는 한 가지 이유보다는 채권이 계속 하락할 수 있는 한 가지 이유다. (윌리엄 셰익스피어, 윈스턴, 채권, 채권, 채권, 채권, 채권, 채권)
역사적 성과는 역사가 미래를 추론할 수 있을 때만 유용하다. 그러나, 많은 경우, 우리는 이런 가정을 할 이유가 없다. 채권의 경우와 마찬가지로, 때로는 과거의 역사적 표현이 실제로는 역지표이다. 과거로부터 미래를 추론하는 방법을 알기 전에 역사적 표현을 투자 결정의 근거로 사용하지 마십시오.
높은 수익률은 나쁜 것일 수 있습니다.
우수한 이익 성과가 반드시 좋은 지표가 되는 것은 아니다. 때때로 높은 수익률은 펀드 매니저가 뛰어난 관리 기술보다는 더 큰 위험을 감수하는 경향이 있음을 반영합니다. 1998 ~ 1999 의 여러/빈 스타 펀드 매니저를 살펴 보겠습니다. 중창기술주 (특히 인터넷 주식) 의 펀드 매니저가 큰 접시를 크게 달릴 것이다. 이 기간 동안 위험 노출이 높을수록-중창 인터넷 주식 보유-실적이 높다는 의미다. 시장은 가치가 너무 높고 기본면이 무가치한 주식을 보유한 펀드 매니저에게 초과 수익률을 주어 이 주가가 높아지게 했다. 신중하고 과도한 투기를 피하는 펀드 매니저의 성과는 시장보다 훨씬 낮다. 따라서 2000 년 초에 펀드 매니저를 선택한 투자자들은 관리 기술 수준이 가장 높은 포트폴리오가 아닌 가장 위험한 포트폴리오를 선택할 가능성이 높습니다. 1998 ~ 1999 에서 가장 잘 수행했던 펀드 매니저는 대부분 2000 년 3 월 시작된 인터넷 거품에서 인명 피해가 심해 전체 과학기술판이 2002 년까지 크게 하락했다.
관리 수준이 아닌 과도한 위험으로부터 나온 또 다른 두드러진 예는 2003 년부터 2007 년까지 신용이차전략을 채택한 헤지펀드다. 고수익 채권에 투자하는 데 능숙한 헤지펀드가 많다. 채권수익과 자금비용의 차이로 성과가 좋다. 지렛대를 이용하여 차액으로 인한 이윤이 몇 배로 늘었다. 성공은 소호, 실패는 소호. 지렛대는 이윤을 높일 수 있지만, 신용이차가 줄어들거나 확대됨에 따라 자본 비용의 득실은 동시에 확대될 것이다. 2003 년부터 2007 년까지 고수익채권의 신용이차가 점차 줄어드는 것은 자본이익이 이자 소득을 증가시킨다는 것을 의미한다. 최고 지렛대를 사용하고 최고 신용위험을 부담하는 펀드 매니저는 이자 소득과 자본소득 (이차적) 의 혜택을 모두 누리고 있다. 신용이차는 장기 노출 위험을 반영하기 위해 급격히 확대되지 않았기 때문에 지렛대를 늘리는 추가 위험은 눈에 띄지 않는다. 지난 3 ~ 5 년간의 역사적 성과에 따르면 2007 년 중반에는 신용이자 헤지펀드를 선택한 투자자들이 최고 관리 기술을 가진 기관이 아닌 최대 신용위험을 감당하는 기관을 선택할 가능성이 높다. 슬프게도, 신용스프레드의 급격한 확대로 지렛대 아래의 여러 가지 손실이 발생했고, 최대 신용위험을 감당한 헤지펀드들은 앞으로 2 년 동안 극도로 나쁘게 행동했다.
투자 함정은 과거의 우수한 성과가 실제로는 긍정적이고 비범한 관리 기술이 아니라 부정적이고 과도한 위험을 반영한다는 것이다. 시장 조건이 매우 유리하다면 과도한 투자 위험을 발견하지 못할 것이다. 잘 조화된 시장 조건은 뛰어난 실적을 가져올 것이다. 또한, 일부 극단적인 시장 여건은 투기를 장려합니다 (예: 전환점 거품과 신용 차액 거품). 이러한 흥청거림은 미래의 시장 가능성을 크게 높였습니다. 이런 상황에서 과거는 대표성이 없을 뿐만 아니라 심각한 사기성을 지니고 있다. 투자자들은 실적이 뛰어난 데 도움이 되는 이유를 이해하고 미래가 휘황찬란할 수 있는지 합리적으로 판단해야 한다. 2000 년 초 중창망주의 펀드 매니저들, 실적 곡선이 아름다울 수도 있지만 배후의 원인을 알고 있는 투자자만이 이런 위험을 경계할 수 있다. 폴 루빈이 지적한 바와 같이, "결코 우시장의 후광에 현혹되어서는 안 된다."
4. 비교가 안 된다
정책 풀에 있는 다음 두 개의 후보 기금을 고려해 최대 인출량을 주요 선택 기준으로 사용했습니다.
(1) 기금 a: 최대 25% 인상.
(2) 기금 b: 최대 인출 10%.
어느 펀드가 더 위험합니까? 많은 독자들이 이것이 유치한 문제라고 생각할지도 모른다. 펀드 B 의 위험이 작다는 것은 분명하지 않습니까? 틀렸어, 꼭 그런 건 아니야! 사실 위의 정보는 이 질문에 답하기에 완전히 부족하다. 다음과 같이 더 많은 정보를 제공한다고 가정해 보겠습니다.
(1) 기금 a: 최대 25% 인상, 과거 실적 시간 7 년.
(2) 기금 b: 최대 추출 10%, 과거 실적 시간 3 년.
작은 펀드 철수의 역사적 성과가 비교적 짧다면, 우리는 실제로 어느 펀드의 위험이 적은지 판단할 수 없다. (존 F. 케네디, 펀드, 펀드, 펀드, 펀드, 펀드, 펀드) 펀드 A 가 최근 3 년간 최대 인상률이 5% (펀드 B 의 10% 보다 5%) 에 불과하다면 펀드 A 의 위험은 더 적은 것 같습니다. 여기서 문제는 펀드 B 도 7 년의 역사적 실적을 가지고 있다면 최대 인출액이 얼마인지 알 수 없다는 점이다. 펀드 A 의 최대 인출액을 훨씬 초과할 수 있다는 것이다. .....
공정성을 위해 비교는 동일한 기간을 기준으로 해야 합니다. 위의 예와 마찬가지로 최대 철수를 주요 비교 기준으로 하는 경우 비교는 각자의 출발점이 아닌 두 가지 표현 지점에서 시작해야 합니다. 다른 대비 기준도 마찬가지다.
헤지펀드 두 마리가 여러 주식을 보유하는 평균 연간 복합수익률을 비교해야 한다고 가정해 봅시다. 펀드 A 는 1995 부터, 펀드 B 는 2000 부터 시작합니다. 각자의 출발점에서 비교하면, 펀드 A 는 지난 몇 년 동안의 우시장에서 거래했지만 펀드 B 는 그렇지 않았기 때문에 큰 장점이 있다. 이 예에서, 역사적 성과가 긴 펀드가 우세하다. 그러나 다른 경우에는 결과가 정반대입니다. 예를 들어 1997 중기부터 운영되는 재단은 1999 초부터 운영되는 펀드보다 훨씬 손해를 본다. 1997 ~ 1998 을 경험했기 때문이다 마찬가지로 시작점을 정렬하면 비교에 대한 오해를 피할 수 있습니다.
기금의 비교는 반드시 같은 기준에 근거해야 합니다. 아래 원칙을 명심하세요.
(1) 기간. 위의 예에서 언급한 바와 같이, 만약 두 기금이 서로 다른 지점에서 출발한다면, 통계는 같은 기간 동안 두 펀드의 역사적 성과로부터 계산되어야 한다.
(2) 전략 스타일. 두 가지 전략 스타일이 다른 펀드를 비교하는 것은 의미가 없다. 그 성과는 종종 해당 시장 특성에 달려 있기 때문이다. 헤지펀드와 고정수익차익 펀드를 비교하는 것은 적절하지 않다. 상승 시세에서 전자의 우세는 엄청나기 때문이다. 끊임없이 하락하는 시장에서 후자는 큰 우세를 가지고 있다.
(3) 거래에 참여하는 시장. 시장 환경은 관리 기능보다 실적에 더 큰 영향을 미치는 경우가 많습니다. 두 펀드 매니저가 같은 거래 전략을 채택해도 시장마다 거래를 하면 실적 결과가 크게 달라질 수 있다. 예를 들어, 두 개의 헤지펀드 (CTA) 거래 추세가 선물을 추적하고, 하나는 상품 선물만 거래하고, 다른 하나는 외환 선물을 거래한다고 가정해 봅시다. 한 시장에는 큰 추세가 나타나고 다른 시장에는 좁은 변동 (돈을 벌기가 매우 어려운 시장 환경) 이 있을 경우 비교 결과는 실제로 펀드의 관리 수준이 아닌 시장의 추세 특성만을 반영합니다.
5. 너무 긴 역사적 표현은 종종 의미를 잃는다.
일반적으로 긴 역사적 표현은 짧은 역사적 표현보다 더 설득력이 있다고 생각한다. 이 상식이 반드시 완전히 정확한 것은 아니다. 다음과 같은 이유로 더 긴 역사적 표현은 비현실적일 수 있다.
(1) 정책 및 조합이 변경되었습니다. 자산 관리 규모의 급속한 성장은 투자 전략과 거래 시장에 큰 변화를 가져올 것입니다. 예를 들어, 다공주식 헤지펀드는 종종 소액 주식의 급속한 성장으로부터 이익을 얻는다. 관리 규모가 커짐에 따라 창고는 시가가 더 큰 주식으로 이전하도록 강요당했다. 소액 주식의 보유 비율은 어쩔 수 없이 인하되거나 완전히 포기되었다. 이 조치는 펀드의 미래 실적을 크게 낮출 수 있다. 그래서 지난 몇 년간의 역사적 표현은 현재의 관리 스타일에 설득력이 없다. 너무 긴 역사적 표현을 이용하면 펀드의 미래 잠재력을 과대평가할 수 있다는 얘기다.
(2) 전략적 효율성이 떨어지다. 펀드의 초창기 실적이 휘황찬란한 주요 원동력은 시장 구조의 변화나 경쟁 업체의 진입으로 인해 하락할 가능성이 높다. 그래서 이전의 시장 환경이 비교적 유리하기 때문에, 몇 년 전의 수익률은 최근 몇 년보다 훨씬 높을 것이다. 애석하게도 어제 오지 않았다. 좋은 예는 CTA 의 장기적이고 인상적인 표현이며, 이는 추세 추적 전략이다. 70 년대, 80 년대, 90 년대 초, 추세 추적 CTA 의 연간 수익은 시장 평균보다 훨씬 높았다. 유사한 전략을 사용하는 CTA 기금이 더 많이 진입함에 따라 이러한 전략의 수익/위험 비율이 크게 낮아집니다. 일반적으로 1970 년대에 시작된 CTA 펀드의 실적은 현재 수준보다 훨씬 높을 것이다. 우리는 종종 역사 표현의 분수령을 볼 수 있는데, 이전에는 휘황찬란했고, 그 후로는 평범하다. 휘황찬란한 업적을 이룬 시장 환경을 재현하기 어렵기 때문에 그에 상응하는 역사적 실적을 미래 잠재력의 증거로 삼는 것은' 수중의 달, 거울 속의 꽃' 인 것 같다.
(3) 펀드 매니저가 변경되었습니다. 장기 역사적 실적이 있는 펀드는 펀드 매니저를 자주 바꾼다. 시간이 지남에 따라 펀드의 창업 관리자는 실적 성공으로 관리직으로 승진되어 다른 펀드 매니저를 고용하거나 지명하여 펀드를 책임질 가능성이 높다. 때로는 전 펀드 매니저가 부분적으로 또는 전부 은퇴할 수도 있다. 다른 때는 한 대형 기관에서 원래 펀드 매니저가 이직하거나 다른 사람에게 승계됐지만 펀드는 여전히 그의 이름으로 걸려 있었다. (윌리엄 셰익스피어, 윈스턴, 일명언) 펀드 관리인이 중대한 변화를 겪었을 때, 이전의 역사적 표현은 일반적으로 무의미하고 심지어 전복적이었다. (윌리엄 셰익스피어, 윈스턴, 펀드, 펀드, 펀드, 펀드, 펀드, 펀드, 펀드명언)
이러한 이유 중 어느 하나라도 역사적 표현이 길어질 수 있으며, 역사적 표현이 짧지 않고 설득력이 있는 것은 아니다.
투자 오해 1: 역사적 실적을 미래 투자 결정의 근거로 삼는 것이 합리적이다.
진실: 채권 사례에서 지적한 바와 같이 과거 실적이 두드러진 역사적 조건이 미래에 다시 나타나지 않을 것이라고 믿을 만한 이유가 있다면 역사적 실적은 의미가 없다. 마찬가지로 과거 실적이 우수한 투자 전략이 쇠퇴할 것이라고 믿을 만한 이유가 있다면 역사적 실적은 믿을 수 없다.
◆ 투자에 대한 오해 2: 중간 철수의 역사적 고소득은 일반적으로 우세하다.
진실: 때로는 높은 수익률이 실제로 유리한 시장 환경에서 높은 위험을 감수하는 것을 반영하는 경우가 있습니다. 뛰어난 자산 관리 기술이 아닙니다. 위험이 작은 확률 사건이지만 펀드 존속 기간 동안 만나지 못한다면 역사적 실적이 보여주는 증거가 충분하지 않다. 실적 배후의 출처를 이해하는 것은 미래의 잠재력을 분석하는 데 매우 중요하다.
◆ 투자 오해 3: 양적 평가에서 수익/위험이 높은 펀드 매니저가 수익/위험보다 낮은 펀드 매니저보다 더 잘 수행되었습니다.
진실: 서로 다른 펀드 매니저의 역사적 실적이 서로 다른 시간 노드에서 시작되는 것을 자주 볼 수 있으며, 그들의 실적은 종종 겹치지 않는 기간의 실적에 의해 결정된다. 올바른 방법은 각 시작점에서 시작하는 것이 아니라 동일한 기간만 비교하는 것입니다. 또한 같은 시장에서 거래하고 유사한 전략을 채택한 펀드 매니저 간의 비교는 의미가 있다.
◆ 투자에 대한 오해 4: 역사적 표현이 길수록 의미가 있다.
진상: 때로는 관리기간에 중대한 변화가 있다면 역사적 성과가 길수록 의미가 작아질 때가 있어요. 사실, 관리 기간이 길수록 중대한 변화가 발생할 가능성이 크다.