20 15 년 9 월 현재 전 세계에 분포하는 미상환 달러 채무는 이미 9 조 8000 억 달러에 달했다. 이 가운데 중국의 달러 채무는 약 7.7%, 총 7500 억 달러를 차지한다.
그러나 실제로 중국으로 유입된 달러 채무는 이 7500 억 달러 이상이다. 지난 10 년 동안 중국은 세계에서 가장 빠르게 성장하고 가장 매력적인 나라였기 때문에 인민폐는 지난 10 년 동안 연평균 3.7% 상승했다. 이런 관점에서 볼 때, 다른 나라들은 차입된 달러 채무를 인민폐로 바꿔 중국에 투자할 수 있는 동력을 가지고 있다.
이런 논리와 계산에 따르면 대외자본시장은 중국의 달러 부채가 이미 달러 채무 총액의 30%, 즉 3 조 달러에 이를 것으로 전망했다.
둘째, 미국 달러 외채 중 얼마나 더 대체되지 않았습니까?
작년 8 월 1 1 환개부터 인민폐 평가절하의 심각성을 깨닫기 시작했다. 그러나 달러 채무를 보유한 이들 채무자들은 예상대로 미국 연방 준비 제도 이사회 이자를 늦추고 위안화 기업의 안정을 늦추는 시한을 이용하지 않았다.
얼마나 많은 국내 달러 부채가 교체되었는지는 직접 지표가 없지만, 대부분의 국내 달러 채무는 홍콩의 은행을 통해 발생할 것이다. 따라서 우리는 홍콩 은행의 달러 채무 데이터를 지표로 선택했다. 이 지수는 20 15 년 말 최고조에 달했고 이후 누적 하락 폭은 10% 이내였다. 올해 3 월 말 현재 홍콩은행이 홍콩 외 (주로 중국) 에서 대출한 총액은 4.5% 감소했다. 이 지수에 따르면 국내 달러가 채권 교환에서 유출된 부분은 10% 를 초과해서는 안 될 것으로 예상된다.
따라서 중국이 미국 달러로 계산한 외채가 이미 갚았다고 말하는 것은 시기상조이다.
셋째, 우리의' 무역흑자와 외국인 직접투자' 데이터는 얼마나 진실한가?
전통적인 사고에서, 모두들 중국이 거대한 무역 흑자와 대외 직접투자를 가지고 있다고 생각한다. 중국이 계속 높은 저축률을 유지하는 한, 중국의 높은 무역 흑자는 계속될 것이다. 외국인 직접투자의 유입은 장기 투자이기 때문에 단기간에 철수할 가능성은 크지 않다.
그러나, 이 논리는 과거의 무역 흑자와 외국인 직접투자 데이터가 실질적으로 유효한 경우에만 성립된다. 대외자본시장 (일본대와 자본시장회사) 통계에 따르면 2005 년부터 20 14 년까지 중국의 허위무역은 3580 억 달러, 허위FDI 는 1.09 조 달러에 달했다. 마찬가지로 20 15 연말까지 무역흑자와 FDI 의 허위 금액은 각각 4960 억 달러, 1.59 조 달러에 달했다.
올해 4 월 현재 중국의 외환보유액은 3 조 2200 억 달러이다. 대외계산에 따르면 3 조 2200 억 달러 중 5 1% 만이 실제 무역흑자와 실제 장기 대외투자로 이뤄지고, 나머지 49% 는 단기 투기성 국제자본으로 추진된다.
따라서 외환보유액의 하행 압력과 자본 유출에 대한 압력은 우리가 예상했던 것보다 훨씬 클 것이다. 단기 투기성 국제자본의 유동성은 FDI 와 무역보다 훨씬 유연하고 속도도 훨씬 빠르기 때문이다.
○넷째, 중국 정부는 자본 유출을 막을 능력이 있는가?
지난 몇 년간 중국의 달러 유입이 3 조 달러 안팎을 축적한 것은 위안화 절상 추세가 사라지고 중국 경제 성장이 부진한 이후 최소한 3 조 달러가 외국으로 되돌아갈 동력이 있다는 것을 의미한다.
중국의 최근 자본 통제가 자본 유출을 교살한 것 같다. 하지만 그게 사실인가요? 중국 정부는 정말 이런 자본 유출을 막을 능력이 있습니까?
우선 중국으로 유입되는 3 조 달러의 자본과 우리 수중에 있는 외국 자산의 구성을 분석해 봅시다. 3 조 달러 자산의 유입을 적으로 본다면, 우리가 보유하고 있는 외국 자산은 적의 총알을 공격하고 침입을 막는 방패이다.
우리 적의 3 조 달러에 관해서는, 다른 나라에 비해 어느 신흥국도 우리보다 자본 유입이 많지 않다. 따라서 중국은 모든 신흥 경제 중 자본 유출로 가장 큰 위협을 받는 나라이다.
어떤 사람들은 "중국으로 유입되는 자본이 가장 많지만, 중국은 6 조 여억의 외국 자산을 가지고 있어 자본 유출의 위협에 견딜 수 있다" 고 말했다.
사실은 그렇지 않다.
중국의 대외자산의 55% 는 외환보유액이다. 외환보유액을 이용해 인민폐 환율에 개입하는 데는 세 가지 큰 경상이 있다.
첫째, 외환보유액의 소비는 인민폐 평가절하의 기대와 공황을 가져올 것이다. 정부가 외환보유액을 동원해 위안화 평가절하를 막으면 외환보유액이 빠르게 소모된다. 이는 지난해 외환보유액이 연초로 바뀌면서 약 4000 억 달러가 줄어든 것과 같다. 외환보유액 데이터는 매달 발표된다. 외환보유액이 줄어든 자료가 발표되면 위안화 평가절하 기대치를 강화해' 위안화 판매, 달러 매입' 이라는 공황을 일으켜 위안화 평가절하를 더욱 추진할 것으로 보인다.
둘. 외환보유액 소비는 기초통화량을 줄일 수 있다. 현재의 경제가 침체된 상황에서, 화폐수축은 경제를 설상가상으로 만들 것이다. 정부가 외환보유액을 동원해 인민폐에 개입할 때, 끊임없이' 달러를 팔고, 인민폐를 매입한다' 며 시장의 위안화 양을 줄이고 위안화 가치를 높여야 한다. 외국예금의 소비가 기초화폐를 흡수했다. 화폐승수가 확대되면 화폐의 수축 효과가 매우 커서 성장이 무기력한 경제를 더욱 어렵게 만들 것이다.
셋. 대부분의 외환보유액은 미국 증권에 투자한다. 외환보유액이 계속 매각되면 미국 증권의 수익률이 높아질 것이다. 중미 증권소득 격차 확대는 자본 유출을 더욱 악화시킬 것이다.
◆ v. 자본 통제가 정말로 인민폐의 구세주인가?
국제통화기금 (International Current Fund) 을 포함한 많은 국제 공식 기관들은 "중국의 엄격한 자본 통제가 발효되고 있으며 인민폐는 이미 안정되었다" 고 생각한다. 그러나 정부만이 자신의 고통을 알고 있다.
자본 통제가 정부가 자본 유출을 어느 정도 완화하도록 도왔지만 인민폐 평가절하 기대치를 안정시켰다. 그러나 자본 통제가 만능은 아니다. 자본 유출의 모든 경로를 막을 수는 없을 뿐만 아니라 적의 자상까지 해칠 수 있다.
외국예금의 49% 가 모두 허위 무역흑자와 FDI 를 통해 중국으로 유입된 만큼, 현재 이 자금이 철수하고 싶을 때 당연히 비슷한 불법 경로를 통해 중국을 유출할 수 있다. 이는 허위무역에서 특히 두드러진다. 허위무역에서는 달러 자금이 수입을 과장하거나 수출을 줄임으로써 해외로 이전할 수 있다.
이를 알게 되면, 우리는 왜 올해 중국이 홍콩에서 수입한 자료가 갑자기 치솟았는지, 1 분기 수출수치가 크게 하락했는지 더 쉽게 이해할 수 있다.
허증수입 대표는 지난 4 월 중국이 홍콩에서 수입한 것으로 실제로 작년보다 204% 증가했다.
수출 가상 감소의 대표는 올 1 분기 수출량으로 큰 폭으로 하락했다. 무역 흑자는 줄곧 우리가 자랑스러워하는 외환 통로였다. 예를 들어 20 15 년 국제무역흑자가 우리나라를 위해 * * * 33 1 억달러의 외환을 만들어 분기당 평균 830 억 달러를 만들었다. 이러한 흑자는 해외 금융센터 홍콩을 통해 자금을 이체하는 경향이 있다. 이 역외 시장은 거의 달러화와 유동성이 부족하지 않으며, 이 역외 센터에 수출된 달러를 허위로 줄임으로써 이 시장에서 거래할 수 있어 더 많은 인민폐를 중국으로 돌려보낼 수 있다.
이 사실은 차익 거래 기회가 있는 어떤 시장에서도 통상적인 통제 수단이 완전히 효력을 발휘하지 못한다는 이치를 잔혹하게 드러낸다. 쇠수갑은 한 사람의 손발을 묶을 수 있지만 탐욕스러운 마음을 묶을 수는 없다. 자본 통제는 일부 통상적인 자본 유출 경로를 막을 수 있지만, 모든 자본 수출을 완전히 잠글 수는 없다.
더구나 중국 정부는 자본 유출의 모든 수출을 막을 수 있다 해도 결국' 적을 죽이면 천 자가 800 을 잃는다' 는 것을 피할 수 없다.
대부분의 국제자본은 지렛대를 가지고 중국으로 유입되는데, 이는 이 자금이 홍콩의 은행이나 채권 시장에서 차입되는 경우가 많다는 것을 의미한다. 지금 이 자금의 출구가 막히면 홍콩의 은행이나 채권 시장의 돈을 돌려받을 수 없다는 뜻이다. 이 경우 국내 자금 유출 문제를 해결할 수 있더라도 문제가 홍콩으로 전가된 것일 뿐이다.
6. 신용채무 위기와 채권전환주가 이미 인민폐를 무너뜨리는 마지막 짚이 되었는가?
최근 2 년 동안 20 16 기업채권에 실질적인 위약이 발생했으며, 그 중 20 14 년 1 채권, 20 15 년/KLOC-; 회사채 상환의 최고봉은 20 16 하반기에 집중되기 때문에 신용채무 위기가 집중적으로 발생할 위험은 정말 적지 않다.
신용채무 위기가 집중적으로 폭발하는 고위험에 직면하여 중국 정부가 취해야 할 조치는 두 가지밖에 없다.
밑바닥에서는 통화정책이 더 긴장을 풀어야 한다는 것을 의미한다. 느슨한 통화 정책은 인민폐에 더욱 압력을 가할 것이다.
그렇게 할 수 없다면 국내 신용채권 시장의 신용을 파괴하고 자본 유출의 위험을 더욱 악화시킨다는 의미다. 특히 현재의 신용환경이 불투명한 상황에서 투자자들은 회사의 신용수준과 회사채의 위험을 구별하기 어렵다. 그 결과, 많은 투자자들이 이 금융 시장에서 탈출하기로 선택할 것이며, 자본 유출은 더욱 심해질 것이다.
부채-주식 전환은 정부의 최근 대책 중 하나이며, 경제에서의 부채와 레버리지가 너무 높아서 인민폐에도 비슷한 문제가 생길 수 있다. 공기업이' 부채-주식 전환' 을 실시한 것은 윈윈 (win-win) 으로 보이지만 사실상 잠재적인 위험은 모두 은행 시스템으로 전가됐다. 동시에,' 부채-주식 전환' 은 은행의 대출 원금 회수 주기에도 영향을 미치는데, 이는 본질적으로 중앙은행이 몇 대 국유은행에 수혈을 해야 한다. 그렇지 않으면' 부채-주식 전환' 을 실시하는 은행 대차대조표가 줄어든다. 차근차근, 결국 중앙은행에 물을 넣는 통화정책에 의지해야 하고, 결국 인민폐에 압력을 가해야 한다.
○썰물 때 우리는 무엇을 할 수 있습니까?
지난 몇 분기 동안 대량의 중자기업이 해외 개척지로 진출하기 시작했고, 중국 해외 직접투자 (ODI) 데이터가 계속 증가하고 있다. 지난해 3 분기부터 올해 1 분기까지 3 분기 중 분기당 평균 대외직접투자는 580 억 달러로 지난 2 년 동안 분기당 평균 290 억 달러의 두 배에 달했다.
글로벌 자본의 조류가 물러나고 있어서 조수가 물러날 때 벌거벗은 수영을 하고 싶은 사람은 아무도 없다. 대량의 중자기업이 이미 멀리 날아가는 좋은 꿈 속에서 우리는 더 이상 무관심할 수 없다. 일어나서 뭔가를 해야 할 때입니다. 투자자로서, 우리는 글렌휘가 오래전에 외쳤던 자산 배치 전략을 참고할 수 있다. "자산은 해외에 남아 있고 부채는 국내에 남아 있다." 중국 정부는 자본 유출과 인민폐 환율에 대해 고도의 경각심을 유지하고 탄약을 미리 준비해야 한다.