자산증권화는 구조가 다양하지만 모든 구조가 신용위험, 현금 흐름, 유동성의 특수성에 적합한 것은 아닙니다. NPAS 에서 일반적으로 사용되는 기본 거래 구조는 상업용 부동산 담보대출 지원증권구조입니다. CMBS 구조), 담보대출 채무증권구조 (CDO 구조), 청산신탁구조 (Liquidation Trust Structure, LT 구조) 입니다.
1.CMBS 구조
199 년대 초 RTC 는 CMBS 모델을 통해 상업용 부동산과 관련된 14 억 달러의 부실 대출 지원증권을 발행했고, 처음으로 변동 금리 채권, 전문 담보물 관리기관, 현금 비축 등을 도입해 글로벌 CMBS 시장의 급속한 발전을 촉진했으며, 많은 은행들도 이 구조를 채택하고 있다. 주택담보대출증권화 (RMBS) 에 비해 CMBS 구조는
(1) 기초자산풀은 상업부동산이나 다단위주택담보대출, 부동산 관련 대출, 현금 흐름을 창출할 수 있는 부동산 (담보부동산 포함) 이 특징이다. 자산 풀 현금 흐름에는 대출이자, 원금 분할 지급 계획, 원금 만기 지급, 원금 조기 지급, 부동산 실현 수입이 포함됩니다. 대출에는 조기 상환 메커니즘 (12) 이 제한되어 있고 CMBS 는 금리 스왑 기간을 통해 이자율 변동으로 인한 조기 상환이 많기 때문에 현금 흐름에 영향을 미치는 주된 이유는 신용 위험입니다. 상환 자금은 부동산 임대료나 실현 소득에서 비롯되며 경제 환경, 부동산 위치, 용도, 임차인 신용도 등의 요인에 의해 불안정한 영향을 받고, 위약 후 은행은 부동산 이외의 다른 자산에 대해 상환 청구가 가능하지 않습니다.
(2) 각 증권이 그보다 낮은 모든 증권에 의해 신용 향상을 제공하는 다단계 고급-하위 구조를 채택합니다. 고급증권 기대기간이 2 차 증권보다 짧아 실제 기한이 불확실하다. 본이자는 DPP 서열 지불 (sequential payment) 방식을 채택한다: 고급채권 이자 → 후급채권 이자 → 고급채권 원금 → 후급채권 원금. 현금 흐름은 계속해서 새로운 대출에 투자할 수 없다. 기초자산이 풍선형 모기지 (balloon mortgage) 이기 때문에 이자는 후불금 (14) 에 집중되기 때문에 채권 전기상각 (미상각) (15) 이 작아 월 또는 분기별로 이자를 지급한다.
(3) 이익 이전 구조
-이자는 모든 계층 채권에 대해 동시에 지급하거나 고급-하위 순서로 지급하도록 설계할 수 있습니다. 대출 예정 상환액은 채권 잔액 비율에 따라 고급-하위 구조에 분배됩니다. 조기 지불, 위약 부동산 청산 소득 등 예정되지 않은 현금 흐름이 고급채권에 비스듬하게 지급돼 고급채권의 하위율 (신용증강률) 이 높아진다. 예정되지 않은 현금 유입의 전체 고급채권 부분 (이전 기간 고급채권이 총채권 잔액에서 차지하는 비율로 계산됨), 후급채권 부분 (이전 기간 후급채권이 총채권 잔액에서 차지하는 비율로 계산됨) 의 일정 비율을 고급채권에 할당한다. < P >-대출 위약 손실은 2 차-고급 순서로 채권 원금을 순차적으로 반제하고, 최하급 채권은' 첫 번째 손실급' 이다. 저급 채권은 취소 후 유통에 다시 들어갈 수 없다. 손실 분배는 각급 채권 잔액과 그 비율에 변화를 가져오고, 다음 이자도 이에 따라 조정된다. 예를 들어 85/11/4 의 고급-2 차 구조에서 1% 의 대출이 위약된 경우, 그 중 4% 를 회수하고 6% 를 잃으면, 최저 및 일부 저급 증권이 유통을 탈퇴하고, 새로운 구조의 비율은 81/9 이다. 조기 환본과 위약 손실이 큰 경우 고급증권은 곧 원금 상환을 받고 저급증권은 빨리 상쇄되며 둘 다 기한이 가장 불안정할 수 있다. < P >-현금 비축, 특정 등급의 채권에 대한 이자 보증, 서비스 기관 선급 (Servicer Advances) 방식으로 유동성 및 신용 지원을 제공합니다. 후자는 대출 체납으로 인해 계획된 지급액을 지급할 수 없을 때 서비스 기관이 선불금을 제공하는 것을 말한다. 위약 부동산 청산 수입은 먼저 서비스기관의 선불금과 이자를 상환한 후 선이자 후 본으로 투자자에게 지급한다. < P >-대출 구조 조정, 부동산 환매권 취소, 부동산 매각, 계속 경영, 더 큰 회수가치 확보를 위한 용도 전환과 같은 전문 담보물 관리기관이 위약 후 부동산 및 대출 처분을 결정합니다.
(4) 고급-하위 초과 모기지 구조 (Sr-Sub OC Structure) 는 고급 채권에 더 강력한 신용 향상을 제공하며, 1997 년 도입돼 이익 이전 구조를 대체했습니다. 모기지 자산 가치가 채권 원금보다 큰 초기 초과 모기지 (over- collaterallization)； 를 제공합니다. 잉여 현금 흐름 (excess cash flow) 에서 추가 초과 담보를 제공합니다. 잉여 이자 (excessspread), 조기 상환, 위약 부동산 청산액을 통칭하여 잉여 현금 흐름이라고 하며, 모두 고급 채권의 순조상환본으로 사용되어 초과 담보 비율이 점차 높아지고 있다. 일정 기간 (예: 3 년) 또는 하위 채권의 비율이 일정 수준 (예: 초기 비율의 2 배) 에 도달한 후, 잉여 현금 흐름은 자산 손실을 보상한 후 잔존 가치 소유자에게 방출됩니다. 이 구조는 여전히 손실에 대해 저급-고급순으로 분배된다.
(5)% 초과 저당 고급-하위 구조는 후순위 채권의 조기 퇴출을 방지하고 채권의 원금의 안정을 보장한다. < P >-잉여 현금 흐름은 먼저 당기 손실을 메우고, 이전 기간 상쇄된 하급 채권을 회수하는 데 사용되며, 나머지는 고급 채권 원금을 지급한다. 만약 당기 손실이 잉여 현금 흐름에 의해 상쇄되기에 충분하지 않다면, 가장 낮은 채권을 상쇄한다. 이런 구조는 이미 원금과 이자가 채권 지불에 있어서의 경계를 점차 모호하게 하고 있으며, 더 이상 이자 소득으로 채권 이자를 지불하는 것에 국한되지 않고, 원금 회수로 채권 원금을 지불하는 방법에 국한되지 않는다. 동시에, 당기 및 기간 간 소득과 손실의 롤링 차이를 통해 채권 현금 흐름과 기간 구조가 개별 자산 회수 손실이나 이익의 영향을 받아 너무 큰 불확실성을 초래하지 않도록 합니다. < P >-스폰서가 보유한 지분 형태의 잔존 청구권은 채권에 대한 추가 신용 향상을 제공합니다. 이는 액면가로 발행되지 않고 최종 회수액이 예상보다 높을 수 있는 증권 (특히 NPAS) 에 특히 적합합니다. 지분은 현금 흐름 변동의 완충 역할을 한다. 기초자산손익은 지분가치의 변동에 반영되며, 대출 위약 손실은 기본적으로 주식에 의해 완전히 흡수되고, 손실 분배를 연기하며, 하급 채권의 조기 퇴출을 가급적 피한다. 이로 인해 어느 정도의 손실이 발생한 후에도 안정적인 거래 구조 비율을 유지할 수 있다.
2.CDO 구조 < P > 최초로 CDO 구조를 이용한 NPAS 는 8 년대 말 GrandStreet Bank 가 고위험채권과 대출을 증권화하는 것으로 거슬러 올라간다. 2 년 12 월, Fleet Boston Corp 사모는 15 억 달러 이상의 위약 대출과 문제 대출 지원증권 ArkCLO 2-1 을 발행했다. 이후 CDO 는 NPAS 의 주요 구조로 널리 사용되고 있다. CDO 는 은행이 무부동산 담보, 보증 또는 무담보 상업 대출, 순환신용, 채권 등 이질적 불량신용자산을 증권화하는 요구를 더욱 수용하고 있다. 현재 미국 은행의 모든 신규 비투자급 대출의 4% 는 CDO 를 통해 증권화되어 있으며, 한국자산관리사의 NPAS 도 CDO 구조를 많이 채택하고 있는 것으로 집계됐다. CDO 의 특징은
(1) 기초자산풀이 무담보 대출을 위주로 1 ~ 2 개 정도라는 점이다. 현금 흐름은 더욱 불안정하다. 대부분 만기일 1 회 원금 상환이자, 심지어 정해진 만기일 (예: 순환신용대출) 도 없다. 종류가 번잡하여 대출자, 장소, 업종, 대출 유형 등에서 서로 관련이 없다. 신용 위험은 대출자의 개인화된 특성과 단일 대출 유형에 따라 달라집니다. 위약 후 부동산을 처분하지 않고 다양한 회수 수단 (21) 을 채택해야 하므로 재활용이 더 어렵다.
(2) 대부분의 CDO 는 사모 펀드로 발행된다. 자산의 성격과 자산 관리 방식에 따라 CDO 의 기본 구조는 현금 흐름 CDO 와 시장 가치 CDO 로 나뉜다. 현금 흐름 CDO 는 기본 자산 풀에서 생성된 현금 흐름으로 증권을 상환하는 원금이자로, 회수나 채권이 만료되기 전에 일정한 현금 유입이 있는 자산에 적합합니다. 시장 가치 구조는 자산 매각으로 얻은 현금 흐름으로 증권본이자를 상환하는 것으로, 만기전 현금 흐름이 많지 않으며, 현금 회수는 주로 자산이 현금화되는 자산에 달려 있다. 일부 CDO 는 재투자 기간 (일반적으로 증권 발행 후 처음 3 ~ 5 년) 을 설정하여 자산 풀이 특정 지표 (예: 초과 모기지 테스트 등) 를 계속 충족할 수 있는 한 기본 자산 풀에서 생성된 현금 흐름을 재투자할 수 있도록 합니다. 재투자 기간이 지난 후 할부로 이번 호를 돌려주다.
(3) 현금 흐름 CDO 는 발기인 동기에 따라 차익 거래 CDO (위탁증권화) (22), 표외 거래 CDO (직접증권화) (23), 구조차이에 따라 현금 구조와 합성구조로 나뉜다. 현금 구조-증권 발행으로 얻은 현금을 통해 자산을 구매한다. 합성 CDO 1-발동은행은 자산이 아니라 대출의 신용위험을 SPV 로 이전해 투자자에게 전가했다. 모금된 자금은 발기인에게 이체되지 않고, AAA 급 채권에 투자하여 투자자의 원금 상환을 보장하고, SPV 가 발기은행에 신용위약 스왑 계약을 판매한다. 위약이 발생하지 않으면 투자자들은 스왑 요금과 AAA 급 채권 투자의 수익을 얻을 수 있다. 위약이 발생할 경우 은행은 SPV 배상을 요구하고 투자자는 그에 상응하는 손실을 감수할 것이다. 구조적 계층화를 통해 자산 양도에 대한 법률 (차용자에게 통지) 및 세금 문제를 방지하고 위험 자산을 줄일 수 있다는 장점이 있습니다.
(4) 시장 가치 구조는 다음과 같은 특징을 가지고 있습니다.
-자산이 예측 가능한 현금 흐름을 생산할 필요는 없지만, 가치 있고 거래 가능해야 하며, 결국 실현될 수 있어야 증권 원금이자 상환을 보장할 수 있습니다. 이 구조는 부실 채권조합증권화에 매우 매력적이며, 기존 증권화 구조에서 기초자산의 기한이 증권화 거래 기간보다 길기 때문에 기초자산에 대한 강제적인 매각이 필요한 딜레마를 잘 해결할 수 있습니다. 초기 가격에서 강제적인 매각자산의 유동성 할인을 고려하므로 증권화 가능한 기초자산은 시한에 구애받지 않아도 된다. < P >-신용 향상은 주로 기초자산 시장가치와 증권액면가의 차이로 제공된다. 따라서 계층 구조에서 각 계층의 증권 등급에 따라 해당 할인율 (또는 초과 담보율) 을 정기적으로 (예: 2 주마다) 초과 담보테스트를 실시합니다. 담보물 시장 가치가 증권액면가에 비해 미리 정해진 수준 (보통 1 보다 큼) 으로 하락하는 경우, 이 지표가 설정 수준으로 회복될 때까지 자산을 현금화하고 고급 증권에 대한 상환을 가속화해야 합니다. < P >-자산 관리자는 자산을 인수 및 처분하기로 결정한 기관으로, 우수한 관리자는 자산에 함축된 각종 위험을 발견하고, 저가로 자산을 매입하며, 시세가 악화되기 전에 고가로 판매할 수 있다. 경험, 신용 분석 시스템, 독점 기술 등에 대한 관리자의 장점은 증권에 더 높은 등급을 부여하는 데 도움이 됩니다. < P >-현금 흐름 분배에서 증권 발행 비용이 증권 원금이자보다 먼저 지급되도록 허용하고, 자산 관리비는 모든 등급 증권에 대한 이자보다 나중에 지급됩니다. 자산 관리자의 성과를 자극하기 위해 일반적으로 인센티브 메커니즘이 설정됩니다. 자산 관리자가 지분 보유자의 수익을 특정 목표에 도달할 수 있는 경우 특정 보상비 (자산 관리자가 일부 지분을 보유) 를 추출하여 자산 가치 상승의 잠재력을 공유할 수 있습니다.
3. LT 구조 < P >' 청산신탁' 은 파산법에서 기업파산 청산 절차에 대한 마련에서 유래한 것으로, 파산기업의 부동산 등 자산을 신탁을 통해 청산하여 비용을 절감하고 채권자의 회수율을 높이는 것을 말한다. 청산신탁의 수탁자는 자산을 현금화할 때 파산법에 의한 현금화 절차의 제한을 받지 않고 청산수입은 법정 청산순서에 따라 지급한다. LTS 를 이용한 증권화의 가장 큰 특징은 청산을 통해서만 증권원금 상환 목적을 달성한다는 점이다. 따라서 이 구조는 현금화할 수 있는 모든 자산에 적합하고, 어떤 종류의 자산이든 증권발행을 지원할 수 있다. 이는 주로 대출 최종 회수액과 자산 청산소득에서 비롯된 부실 자산에 적용된다. < P > 동시에 이 구조는 청산 약정에서 자연스럽게 증권화의 현금 흐름 계층 분배 구조와 신용 향상 배치를 준수합니다. LTS 는 미국, 일본, 이탈리아의 부실 자산 유동화에 널리 사용되고 있습니다. 통계에 따르면 전 세계적으로 이미 1 억 달러의 불량자산이 LTS 를 통해 자산증권화를 진행하고 있다. 이 구조의 특징은
(1) 현금 흐름이 기초자산풀의 현금소득에서 유래한 것으로, 수익현금 흐름은 증권이 빨리 상환되도록 하기 위한 목적으로 재투자를 할 수 없다는 것이다.
(2) 고급-2 차-1 차 채권 구조를 취하며 일반적으로 스폰서가 1 차 (지분) 부분을 보유한다. 증권 발행액은 기초자산 시장 가치에 근거하며 액면가가 아니다. 발행 증권 기간은 CMBS 와 CDO 에 비해 짧다. 채권 이자 지불 빈도가 낮아져 더 이상 월별로 이자를 지불하는 것이 아니라 분기, 반기, 심지어 연별로 지불하는 경우가 많다.
(3) 시장 환경, 매각 시기가 실제 실현 가치에 큰 영향을 미치기 때문에 증권등급은 열악한 시장 환경에서 포트폴리오의 가치를 고려하여 각급 증권의 회수가능 금액 및 확률 분포에 따라 다른 등급을 부여해야 한다. 이것은 불량자산 평가 방법에서 회수액 분포를 강조하는 특징과 일치한다.
(4) 유동성 약정에서는 일반적으로 이자 비축이나 보증을 하는 방식을 채택한다. 현금 흐름 저수지로서의 이자 비축은 일반적으로 3 ~ 6 분기 이자를 지불할 수 있는 수준에 도달해야 한다. 자금을 회수하여 당기 채권의 원금이자 지불을 만족시킬 수 없을 때 이자 비축을 동원할 수 있다. 청산 속도가 빠르거나 청산 수입이 예상보다 높을 경우 소득자금은 당기이자, 예정된 상각액을 지급한 후 이자 비축액을 보충한다.
(5) 현금 흐름의 분배 순서: 현금 흐름 청산은 신탁과 자산 관리비를 지불한 후 채권 이자를 먼저 지불한 후 일정 상각 목표에 따라 채권 원금을 분할 상환하는 데 사용됩니다. 발기인은 분할 상환 목표에 도달한 후에만 일정 배당금 (보통 15% 이하) 을 받을 수 있습니다. 남은 자금은 채권 원금을 지불하는 데 쓰이고, 마지막 남은 자금은 주식투자자가 얻는다.
(6) 전문 자산 관리 기관이 자산 관리 및 청산에 종사하며, 규제 기관의 수익은 자산 풀의 성과와 직접 연계되어 있습니다. < P > 위의 세 가지 기본 구조 중 CMBS 구조는 부실 부동산 담보 대출이나 채무 부동산의 증권화에 적합하고 무담보 무담보 부실 대출에는 적합하지 않습니다. CDO 는 모든 유형의 부실 대출 및 구조 조정 대출의 증권화에 적합하고 대출 자산에는 적합하지 않습니다. LT 는 변현방식으로 처분해야 하는 부실 자산에 더 적합합니다. 이러한 기본 구조는 특정 자산 유형, 증권 등급 및 시장과 같은 요소에 따라 적절하게 조정되고 수정되어야 하며, 투자자의 요구에 맞게 구축되어야 합니다.