헤지펀드가 인수합병으로 이익을 얻는 방법
합병 차익거래 전략의 주요 운용 방식은 피취득자의 주식을 매입하고 인수자의 주식을 공매도하는 것이다. 이익의 원천은 인수자의 주가와 인수한 당사자의 주가의 차이입니다. 인수합병(M&A) 확산이 줄어들면 헤지펀드 운용사는 이익을 얻고, 인수합병(M&A) 확산이 확대되면 손실을 입는다.
이벤트 중심 전략은 시장 변동과 무관하며 주로 상장 기업의 가치를 높이고 자본 구조의 잘못된 가격을 책정하는 이벤트에서 이익을 얻습니다. 전자는 인수합병, 분할, 회사 해산, 자산 매각 및 매각, 파산, 청산 및 재편성 등을 포함하여 회사 가치를 높이는 촉매 사건을 식별하고 예측함으로써 달성됩니다. 후자는 회사 자본의 잘못된 가격 책정을 사용합니다. 두 상장회사 간의 가격 차이, 지주회사와 운영 자회사 간의 가격 차이, 주식 차익거래, 지수 조정 등을 포함하여 가치를 얻기 위한 구조 도구입니다. 첫 번째 경우와 달리 특정 이벤트가 증가하는 촉매를 생성하지 않습니다. 기업의 가치를 추구하지만, 가치 실현을 위해서는 장기적인 시장 효율성에 의존합니다.
기업의 가치에 영향을 미치는 다양한 사건 중 가장 큰 것은 인수합병이다. 합병 차익거래 전략은 1940년대 중반 골드만삭스 파트너 구스타브 레비가 인수합병에 관련된 회사의 주가 변동으로 이익을 얻기 위해 차익거래 부서를 창설한 때로 거슬러 올라갑니다. 구체적인 운영방법은 합병 거래가 공고된 후 인수된 회사의 주식을 매입하는 것이며, 이익률은 합병 거래가 공고된 후의 인수된 회사의 주가와 합병이 완료될 때의 주가의 차이에 달려 있습니다. .
인수합병의 물결은 경기순환과 동조한다
변화하는 경제순환 속에서 업계 충격, 기술변화, 규제완화, 세계화 등으로 인한 인수합병의 물결이 하나가 된다 또 다른. 인수합병의 각 물결은 사업 구조의 포괄적인 업데이트를 특징으로 하며, 각각의 인수합병은 시장 붕괴와 경기 침체로 끝났습니다.
제1차 인수합병의 물결(1895~1903)은 미국 제조 및 운송 부문의 철강, 전화, 석유, 광업, 철도 산업에서 초거대 기업을 탄생시킨 대규모 수평적 합병이었습니다. 두 번째 인수합병(1920~1929)에 힘입어 첫 번째 인수합병에서 탄생한 통합업체는 더욱 통합을 향해 나아갔고, Ford와 같은 회사가 이러한 맥락에서 등장했습니다. 3차 인수합병(1955~1973)은 확장과 다각화의 과정으로, 이 기간 동안 미국 기업은 새로운 시장에 진출하고 대규모 대기업을 형성했습니다. 4차 인수합병(1974~1989년)은 활용도가 높은 적대적 인수와 기업 저격 인수가 성행하던 시기에 일어났다. 5차 인수합병(1993~2000년)에서는 규모의 경제 창출에 초점을 맞춘 강력한 국경 간 동맹이 지배적이었습니다. 6차 M&A 물결(2003~2008)에서는 세계화, 사모펀드, 주주 행동주의가 등장했습니다.
2008년 글로벌 경기침체의 영향으로 M&A 시장은 2004년 이후 최저치로 떨어졌고, M&A 활동 규모도 2007년 정점의 절반 수준에 이르렀다(그림 1). 지역적 관점에서 볼 때, M&A 활동은 여전히 북미 지역이 44%를 차지하며, 경제가 더욱 활발해짐에 따라 2018년에는 아시아 태평양 지역의 M&A 건수도 증가하고 있습니다. 전 세계 M&A 물량의 22%
그러나 2008년 경제와 M&A 산업이 최악의 상황에 놓이던 시절, 대상 기업의 시장 가치가 급락하면서 M&A 프리미엄( 즉, 인수된 회사의 시장가치보다 높은 부분)이 다른 해보다 높은 경우가 많았습니다. 북미 지역의 M&A 프리미엄은 거의 50%에 달했습니다. 합병 차익거래 전략을 채택한 투자자는 높은 프리미엄을 통해 더 나은 이익을 얻을 수 있습니다.
두 가지 거래 전략
M&A 거래에서 인수 대가는 현금, 인수자 주식 또는 이 둘의 조합입니다.
현금 통합. 현금 전용 인수의 경우 가장 간단한 차익거래 전략은 대상 회사(피취득자)의 주식을 매입하고 인수자의 주식을 매도하지 않고 거래가 완료될 때까지 보유하는 것입니다.
주식교환 합병. 인수대가를 지급하기 위해 주식을 사용하는 경우, 펀드매니저는 일반적으로 피취득자의 주식을 매수하고 인수자의 주식을 공매도하는 매칭 거래를 채택합니다. 공매도는 인수자의 주가 하락 위험으로부터 헤지펀드를 보호합니다.
이 거래방식의 원칙은 현금합병과 달리 주식대주식합병의 대가는 주당 고정된 현금가격이 아니라 양 당사자의 주가비율에 따라 결정된다는 것이다. 증권거래소는 인수자의 주가가 폭락할 가능성이 높기 때문에 헤지펀드 매니저들은 포지션을 구성할 때 증권거래소 비율을 이용해 주식을 매수하고 공매도를 하게 된다.
인수합병의 가격차이가 이익마진의 크기를 결정한다
매칭거래를 이용할 때 헤지펀드매니저들은 양측 주가의 절대적인 변화에는 신경쓰지 않는다. 인수합병에 대해서는 인수인의 주가와 인수인의 주가의 차이에 대한 상대적인 변화(가격차이)에 대한 방향성 분석을 실시합니다. 합병 차익 거래의 목표는 가격 차이를 고정하는 것이므로 시장이 상대적으로 안정적인 한 이 전략은 일반적으로 주식 시장의 시장 변동에 영향을 받지 않습니다. 그러나 시장 변동성이 심각한 기간에는 스프레드가 영향을 받을 수 있습니다.
또한 헤지 펀드 매니저는 포지션을 취할 때 가치 창출, 비용 절감, 시너지 효과, 규모의 경제, 중복성, 재정적 영향, 비용, 통합 프로세스 및 위험을 포함하여 인수 합병 이면의 경제적 요인을 고려해야 합니다. 특히, 인수된 회사의 경영진 및 규제 승인에 대한 이의가 있을 수 있습니다. 경제적 자신감도 M&A의 성패에 큰 영향을 미친다. 경영자들이 회사의 주가와 거시경제에 대한 확신을 갖고 있다면 M&A 거래에 적극적으로 참여할 가능성이 높다. 포지션의 규모는 거래 위험과 합병이 완료될 것으로 예상되는 시간에 따라 달라집니다.
거래 스프레드가 작을 경우 헤지펀드 매니저는 수익을 증폭시키기 위해 레버리지를 사용합니다.
일반적으로 M&A 스프레드의 규모는 거래 실패 위험에 정비례합니다. 헤지펀드는 더 큰 가격 스프레드를 확보하기 위해 더 많은 위험을 감수해야 합니다. 다자간 입찰의 경우 다수의 인수자 간 경쟁 관계가 발생할 수 있어 모두 인수자 통합의 전략적 가치를 보고 인수 입찰을 계속 높이고 있는 상황이다. , 합병 가격 차이도 증가합니다. 호가가 계속 오르면서 헤지펀드는 이익을 거뒀다. 프레이저그룹(이하 'FNN')의 인수합병 사례가 대표적이다.
FNN은 싱가포르에 상장된 식품, 음료 및 부동산 그룹입니다. 수년 동안 회사의 주가는 각 부분의 합보다 훨씬 낮은 가격으로 거래되어 왔습니다. 올해 7월에는 태국의 TCC Asset Management Company(이하 "TCC")가 FNN과 Asia Pacific Brewing Group(FNN과 하이네켄 맥주의 합작 투자 회사)의 대주주 지분을 인수할 것을 제안했습니다. 같은 해 9월, TCC는 TCC에 제안했습니다. FNN은 주당 S$8.88에 나머지 소수 지분을 인수하겠다는 의무적 제안을 했습니다. 그러나 이 제안은 FNN의 주당 순자산 가치보다 훨씬 낮으며 JP Morgan이 FNN의 사외 이사를 위해 별도로 작성한 평가 보고서에서도 낮습니다(평가 범위는 S$8.30 ~ S$11.22). 사외이사는 소액주주들에게 제안을 받아들이지 말라고 권고했다. TCC의 구매 가격은 FNN의 통제권을 획득하기에는 너무 낮았기 때문에 이사회 추천을 얻기 위해 입찰가를 높여야 할 수도 있습니다. 또한 기린맥주는 FNN의 주주 중 하나로 지분율이 14.8로 TCC가 인수가격을 인상할 가능성이 더욱 높아진다.
2019년 10월 19일, 인도네시아 부유한 가문이 운영하는 싱가포르 상장 부동산 회사인 OUE Enterprises Limited(이하 "OUE")가 FNN에 입찰하겠다는 의사를 밝혔습니다. 불에 연료를 공급합니다. OUE는 제안 가격을 주당 S$9.08로 인상했습니다. 2018년 1월 18일 TCC는 구매 가격을 S$9.55/주로 추가 인상하여(그림 4) 주주 50.9%의 지지를 얻었습니다. 이후 기린맥주는 보유 지분 14.8%를 TCC에 매각하기로 합의했다. TCC와 FNN은 2018년 2월 19일에 인수를 완료했으며 TCC의 FNN 보유 지분은 90.3%에 달했습니다. 최근 인수 가격을 기준으로 FNN의 가치는 137억 5천만 달러로 평가됩니다.
M&A가 지연되거나 실패할 경우
M&A 거래 완료가 지연될 경우 투자기간이 길어지고 투자수익률도 낮아진다. 그러나 헤지펀드 매니저에게 더 큰 위험은 M&A 거래가 실패하는 것입니다. 그는 M&A 실패 확률을 판단하고 M&A가 실패할 경우 잠재적 손실을 평가하기 위해 M&A 프로세스(그림 5)에 대한 심층적인 조사를 수행해야 합니다.
재무적 어려움, 규제 장애, 양 당사자 경영진의 차이, 부정적인 정보 공개 등 거래 실패로 이어지는 요인은 다양합니다. 이러한 요인으로 인한 불확실성 이는 피취득자의 주가 하락으로 이어졌고, 거래가 끝날 때까지 지속됩니다. 일반적으로 거래가 실패할 위험이 클수록 합병 차익거래가 더 넓어집니다. 합병이 성공하면 합병 스프레드가 점차 줄어들고, 헤지펀드 매니저들은 이로부터 이익을 얻게 된다. 그러나 거래에 장애가 발생하면 M&A 스프레드가 확대되고, 거래가 실패할 경우 헤지펀드는 손실을 입게 되며, 대상 주가는 급락할 수 있으며, 헤지펀드 매니저는 숏 포지션을 감당해야 하고 손실을 입게 됩니다. .
일반적으로 헤지펀드 매니저들은 거래 내에서 포지션을 점차 늘리는 경향이 있습니다. 분명히, 거래가 완료될 확률은 시간이 지남에 따라 증가하며, 거래가 완료일에 가까워지면 헤지펀드 매니저가 가장 큰 어려움을 겪습니다.
다각화된 투자는 위험을 줄입니다
기존의 '매수 후 보유' 전략과 비교하여 합병 차익거래는 가격 차이의 방향에 베팅하고 쌍을 이루는 거래를 사용하여 시장 위험을 헤지합니다. 위험은 거래가 실패하거나 지연된다는 것입니다. 이러한 위험을 통제하는 가장 효과적인 방법은 투자를 다양화하는 것입니다. 심각한 시장 변동성이 있는 기간에는 거래 실패 위험이 크게 증가하며, 많은 헤지펀드 매니저는 위험으로부터 보호하기 위해 시장 지수에 대한 외가격 풋 옵션을 구매하는 경향이 있습니다. 많은 펀드 매니저들은 수익을 증폭시키기 위해 레버리지를 사용하지만, 스프레드가 확대되면 거래 실패 위험도 커지므로 레버리지 증가 위험에 대비해야 합니다.
거래 종료의 위험은 시스템적 위험은 아니지만, 시장 환경이 급격하게 변동하는 경우(2008년부터 2009년까지의 글로벌 금융 위기 등) 거래가 쉽게 실패할 수 있습니다.
헤지펀드 매니저들은 유동성 리스크도 고려해야 한다. 그들은 공매도 시 충분한 유동성을 확보하기 위해 시가총액이 높은 기업들 간의 인수합병을 주로 선호한다.
또한 여러 명의 합병 차익거래 헤지펀드 운용사가 동시에 동일한 거래에 포지션을 취하는 경우, 각 헤지펀드 운용사가 동시에 포지션 청산을 선택하는 경우 '크라우드 트레이딩'이 발생하게 됩니다. , 이 상황은 매우 위험해집니다. 특히 거래가 성사되지 않으면 더욱 그렇습니다.
과거 실적은 벤치마크 지수보다 우수합니다.
2000년부터 2000년까지 HFRI 합병 차익거래 지수는 MSCI 글로벌 지수보다 우수한 실적을 보였습니다(그림 6). 과거 데이터를 보면 정상적인 시장 상황에서는 시장과의 상관계수(0.61)가 낮고 베타계수(0.12)도 낮다는 것을 알 수 있습니다. 그러나 2008년과 같이 시스템적 충격이 발생할 경우 이 전략은 여전히 손실에 취약합니다.
M&A 차익거래 전략의 성과는 주로 M&A 거래 건수와 거래 성공에 따른 프리미엄이라는 두 가지 요소에 의해 결정됩니다. 발표된 거래 건수가 주기적으로 움직이고 경제 사이클에 영향을 받는다는 점을 감안할 때, 장기 약세장에서는 M&A 속도가 느려질 것입니다. 따라서 이 전략의 성공은 펀드매니저가 성공적인 거래로 생성된 스프레드가 실패한 거래로 인한 손실을 보상하는 것보다 더 많은 다양한 거래 포트폴리오를 구성할 수 있는 유리한 환경에 달려 있습니다.